年1月新冠疫情爆发至今，全国范围内已经得到有效控制，而这背后离不开全国自上而下有序的居家隔离。
后疫情时代，如何看待“送子”辅助生殖赛道？在业内唯一上市的辅助生殖龙头公司锦欣生殖(.HK)公布年年报之际，我们来从中窥探一二。
不孕率提高，出生率降低，将带来辅助生殖医疗渗透率进一步提升
年1月，国家统计局公布了年我国的出生人口数据。根据数据显示，年出生人数万人，出生率10.48‰，成为年以来最低。
图表一：年至年中国出生人口与出生率变化
数据来源：国家统计局，格隆汇整理
在出生率持续低迷的背后，存在一个比较沉重的原因：生孩子似乎比以前“更难了”。根据国家政府部门发布的《中国不孕不育现状调研报告》显示，中国的不孕不育率从20年前的2.5%-3%，攀升到12.5%-15%左右，患者人数超过万，即每8对夫妇中就有1对有不孕不育问题。此外，二孩政策出台也让高龄妇女生育率有了明显提升，在年出生人口中，二孩及以上孩次比例达59.5%，比例连续几年提高，全面放开二孩政策成效显著。另外，社会上还存在不少LGBT和不婚者，以及对生育有更高要求的人群。
与此类似，日本少子化问题严峻，生育率低至1.5以下，但通过辅助生殖技术生育却创历史新高。育龄女性人数减少、产子年龄后移，中国的人口结构正在向日本发展。
同时，中国的辅助生殖的渗透率不断提高。根据FrostSullivan数据统计显示，年中国的辅助生殖渗透率为7.4%，预计在年将达到9.2%，不过相比起美国的30%以上的渗透率还远不及。
图表二：中国与美国的辅助生殖渗透率(年至年预测)
数据来源：FrostSullivan,格隆汇整理
4年复合增长47.65%，盈利能力亮眼
4月27日，锦欣生殖(.HK)公布年业绩情况。年公司营业收入16.48亿元，同比增长78.8%，自年至年四年年复合增长率47.7%。
图表三：公司年至年营业收入情况
数据来源：WIND，格隆汇整理单位：万元
在扩大营收的同时，公司的盈利能力也表现亮眼。年，公司毛利8.17亿元，同比增长97.7%，毛利率由年的44.8%提升至年的49.5%，净利润4.2亿元，同比增长98.3%。
其中，经调整后的EBITDA为6.75亿元，同比增长91.2%；经调整后的净利润为5.3亿元，同比增长.7%，经调整后净利率也由年的28.7%上升至32.2%。调整项目是对非经常性或特殊项目进行调整，包括：调增上市费用6,万元，员工持股计划开支2,万元，医院所产生的医疗执业许可证的摊销和固定资产的折旧1,万元(经调整EBITDA无此项)医院的两个社区健康服务中心有关的损失万元，扣除来自关联方的估算利息收入万元。
图表四：公司盈利能力情况
数据来源：公司资料，格隆汇整理
那么公司的各地区业务收入表现如何？总体来看，收入稳重有升，运营指标名列前茅。
年，成都地区业务收益7.33亿元，同比增长16.5%，医院集团和锦江生殖中心。其中，医院集团贡献收益6.28亿元，同比增长16.6%；锦江生殖中心带来的管理服务费用1.04亿元，同比增长16%。
年，深圳地区业务收益3.36亿元，同比增长14.7%，主医院在年上半年完成了装修，医院的ARS业务规模增加，录得收益3.03亿元，同比增长15.8%。
年，美国地区业务收益5.8亿元，同比增长3.5%，主要来自于美国加利福利亚HRCMedical带来的管理服务5.44亿元。
图表五：各地区营业收入状况
数据来源：公司资料，格隆汇整理
后疫情时代，如何看待锦欣生殖？
那么在年业绩亮眼之后，面对年的“疫情”黑天鹅，又该如何看待和投资辅助生殖行业龙头锦欣生殖？
1.明确强化人才战略
通过锦欣生殖年报的主席致辞可以看出，锦欣生殖在人才上具有优势，未来也将在“人才战略”上发力。
具体来说，锦欣生殖历史上是数百名医生持股的“医生集团”，而且医生合伙人也在不断增加，拥有良好的团队激励机制是锦欣生殖在近年来快速发展的重要原因。
辅助生殖行业的医生需要具备跨学科的综合素质，优质人才较为稀缺。由于十几年的积淀，锦欣生殖已形成了成熟的医生培养模式，再结合其巨大临床周期数带来的经验积累，跨国内国外的学术交流机会，以及原有的博士后工作站和未来的全球研究中心，可以在经验、学术、经济激励等各方面满足医疗人才的需求。在当前市场，拥有一年超过0例以上的临床案例的辅助生殖医生风毛鳞角，锦欣当前拥有超15人进入千例医生序列，根据其发展战略及激励机制，未来预计会将此规模提高近1倍。
此外，为提高扩张速度及治疗，锦欣生殖除继续强化其人才培养及原有机制，预计将在外部人才引进及激励上有更大发力。
2.强化管理输出能力的基础上进行范围扩张及新业务开发
通过主席致辞可以看出，除前述人才战略外，公司持续优化标准化的操作程序和稳定的质量控制系统上，如IVF实验室管理，从而为高成功率提供保障；公司已经着手进行线上、线下渠道整合及新媒体战略合作、布局，夯实品牌及营销体系，为未来拟布局的医疗机构提供支持；公司持续发扬其优质的服务意识，不断打磨优秀的服务质量，为进一步的扩张提供同样标准的患者体验。我们认为，优质的管理输出能力是公司未来发展的核心竞争力。
对于其范围扩张及新业务开发，我们用最简单的销售公式(销售金额=人数*客单价)来进行分析。
首先来看患者人数情况。就目前公司的行动举措来看，公司医院、线上互联网医疗以及对外扩张的模式来提高基数，扩大患者人数范围。
年3月5日，中共中央、国务院发布《关于深化医疗保障制度改革的意见》，支持“互联网+医疗”等新服务模式发展。在政策红利之下，行业头部玩家将持续布局生态系统，价值链上各类玩家加速布局，构建新场景、形成行业新格局。根据IQVIA数据统计显示，年互联网医疗服务市场规模预计突破亿元。
其中，辅助生殖行业龙头锦欣生殖通过打造互联网+服务平台，开设“云”医疗，从而解决传统线下门店拥有的客户痛点，从而实现规模化获客，大幅提升客户满意度和客户粘性。公司通过与多家专业诊疗平台(如春雨医生、好大夫、微医、丁香医生、企鹅医生等)、垂直应用(如大姨妈、妈妈帮、美柚等)以及社交类